Крах Доткомів 2.0? Спекуляції, ШІ-бум та Шатдаун США

Сплеск ринкових спекуляцій: чи постає крах доткомів 2.0?

Світові фінансові ринки переживають непаралельний сплеск спекулятивної торгівлі, що підриває впевненість у стабільності зростання та викликає асоціації з історичними епізодами, зокрема з бульбашкою доткомів і манією мем-акцій 2021 року. За даними Асоціації українських банків (АУБ), індикатор спекулятивної активності зафіксував один із найстрімкіших тримісячних підйомів в історії, поступаючись лише двом згаданим періодам. Цей показник охоплює обсяги торгівлі низькоцінними акціями, збитковими компаніями та паперами з надзвичайно високим коефіцієнтом EV/продажі.

Двигуни спекулятивного зростання: роздрібні інвестори та пасивні фонди

Поточна хвиля спекуляцій значною мірою підживлюється відновленням активності у торгівлі мем-акціями, як зазначено у звіті Ланса Робертса від 11 серпня 2025 року "Meme Stock Trading & Livermore's Approach To Speculation". Цей рух, організований онлайн-форумами та ажіотажем у соціальних мережах, створює короткостроковий імпульс. На відміну від GameStop і AMC у 2021 році, сьогоднішній цикл сконцентрований навколо таких назв, як Krispy Kreme, GoPro, Kohl's, Opendoor та American Eagle, які разом утворюють акронім "DORK". Ці акції рухаються не завдяки фундаментальним показникам, а під впливом колективного настрою роздрібних інвесторів, що шукають швидкий прибуток.

Дані підтверджують цей підйом: співвідношення пут-опціонів до колл-опціонів підскочило, що вказує на домінування биків. Контракти з нульовим терміном дії (0DTE) переважають у спекулятивній роздрібній торгівлі. Індекс спекулятивної торгівлі Goldman Sachs досяг рівнів, які історично передували різким ринковим корекціям. Робертс попереджає: "Це не ознака здорового широкого бичачого ринку. Навпаки, це відображення ринку, керованого ліквідністю, важелем і чистим імпульсом. Іншими словами, ми знову знаходимося у ринку «лотерейних квитків», де управління ризиками відходить на другий план перед азартними іграми".

Паралельно основна структурна динаміка ринку полягає у концентрації прибутків у кількох мега-капітальних акціях через потоки пасивних індексних фондів. Пасивні фонди, які слідують за індексами, зваженими за ринковою капіталізацією, змушені купувати більше тих же великих компаній у міру зростання їхніх цін, незалежно від оцінки чи фундаментальних параметрів. Наразі Топ-10 акцій у S&P 500 становлять понад 38 % індексу, що є рівнем, невиданим з піку бульбашки доткомів. Це призводить до значного відхилення рівноважних версій S&P 500, свідчачи про те, що широкий ринок поза найбільшими назвами демонструє менш стійке зростання.

Допкомова ера проти ШІ-буму: порівняльний аналіз

Порівняння поточного буму ШІ з бульбашкою доткомів стало часто обговорюваною темою в західних ЗМІ, як зазначає Єлизавета Гогілашвілі у статті "Чи справедливо порівнювати епоху доткомів та бум ШІ?" від 11 вересня 2024 року, опублікованій у High Bar Journal. Богдан Кіт, співзасновник фонду KOLO та віце-президент з продукту в Automattic, пояснює, що головна схожість полягає в тому, що штучний інтелект - нова технологія, яка породжує високі очікування щодо свого розвитку та потенціалу трансформувати світ. Ця ейфорія призводить до інвестиційних "бульбашок", що спостерігалося не лише під час доткомів, а й у залізничному секторі кінця XIX століття та торгівлі в Тихому океані у XVIII столітті.

Однак існують суттєві розбіжності. Сучасний бум ШІ характеризується значними раундами приватних інвестицій, а не масовим випуском первинних публічних розміщень (IPO), як це було під час доткомів. У той час як епоха доткомів була позначена борговим фандрейзингом, що закінчувалося банкрутствами та дефолтами, сьогоднішні технологічні гіганти, такі як Google, Microsoft та OpenAI, фінансують розробку ШІ-продуктів власними ресурсами. Крім того, інвестиції у венчурні фонди в США здебільшого здійснюються "досвідченими інвесторами" (Sophisticated Investors), які володіють значним капіталом і знанням.

При порівнянні оцінок компаній, таких як Cisco під час дотком-бульбашки та Nvidia сьогодні, з'являються додаткові нюанси. На початку 2000-х років коефіцієнт Price-to-Earnings Ratio (P/E) Cisco складав 150, тоді як у Nvidia на піку розвитку він був 54. Це свідчить про меншу перегрітість ринку сьогодні та підвищену зрілість інвесторів. Cisco досі не повернулася до рівня оцінки, який мала під час доткомів, тоді як Nvidia лише трохи переоцінена порівняно зі середнім галузевим показником, зберігаючи при цьому конкурентну перевагу.

Макроекономічний контекст: шатдаун уряду США та зростання золота

На тлі ринкових спекуляцій, 1 жовтня 2025 року уряд США призупинив свою роботу вперше за майже сім років через пропущені терміни фінансування бюджету. АУБ зазначає, що це припинення може тривати через суперечності щодо субсидій на охорону здоров'я. Кожен тиждень шатдауну скорочує ВВП США на 0,1-0,2 % абз. пункту, створюючи скромний, але кумулятивний негативний ефект, як підкреслюють Медісон Фаллер та Федеріко Куевас з JPMorgan у звіті від 10 жовтня 2025 року "Liberation Day' in retrospect: 6 things that surprised investors". Це також призвело до затримки публікації семи ключових економічних звітів, включаючи дані про зайнятість у несільськогосподарському секторі.

Незважаючи на ці труднощі, біткойн 1 жовтня піднявся до 116,3 тис. доларів США. Ціна на золото також зросла, досягнувши історичних максимумів і підвищившись більш ніж на 48 % цього року, що є найвищим річним зростанням з 1979 року. Це обумовлено активними покупками з боку центральних банків та збільшенням інвестицій у біржові фонди, забезпечені золотом.

Попри позитивну динаміку у вересні, контракти на S&P 500 1 жовтня впали на 0,6 %, оскільки інвестори знизили ризики після найсильнішого вересня для бенчмарка за останні 15 років, на фоні шатдауну. Китайський індекс MSCI продемонстрував зростання майже на 9 % у вересні, ставши п'ятим місяцем підйому підряд, додавши близько 40 % з моменту дна у квітні. Хоча експерти передбачають ослаблення долара, на ранок 1 жовтня він залишався стабільним.

Монетарна політика та банківський сектор

Європейський центральний банк (ЄЦБ) утримує ключові ставки з 11 червня 2025 року: депозитна ставка овернайт - 2,0 %, тижневі кредити - 2,15 %, кредити овернайт - 2,4 %. На монетарній конференції у Гельсінкі 30 вересня президент ЄЦБ Крістін Лагард заявила, що американські тарифи оцінюються як втрати до 1 % ВВП Євросоюзу, проте ці втрати будуть частково компенсовані зростанням інвестицій та посиленням торгівлі з Мексикою та іншими країнами Америки. Ставка ЄЦБ відповідає цільовому рівню інфляції у 2 %, з ризиками, які залишаються під контролем на тлі значної світової невизначеності.

Статистика банківського сектору ЄС за II квартал 2025 року демонструє зростання активів та капіталу як у великих, так і у локальних банках, при цьому операційний дохід найбільших банків піднявся до 320,306.05 млрд євро. Рівень проблемних кредитів (NPL) у великих банках трохи знизився до 2,22 %, тоді як у локальних - зріс до 2,70 %. Коефіцієнти достатності капіталу (CET 1 ratio, Tier 1 ratio, Total capital ratio CAR) залишаються високими та стабільними, що підтверджує стійкість сектора.

| індикатор                  | найбільші банки |            |            | локальні банки |            |
|----------------------------|-----------------|------------|------------|----------------|------------|
|                            | Q2 2024         | Q2 2025    | Q1 2024    | Q1 2025        |            |
| Кількість банків, од       | 110             | 113        | 1,919      | 1,851          |            |
| Активи млрд євро           | 26,608.53       | 27,749.65  | 4,843.45   | 4,791.81       |            |
| Зобов'язання               | 24,816.61       | 25,833.21  | 4,333.95   | 4,268.58       |            |
| Капітал                    | 1,791.91        | 1,916.45   | 509.50     | 523.23         |            |
| Операційний дохід          | 308,582.73      | 320,306.05 | 35,642.54  | 33,769.47      |            |
| Маржа                      | 1.61%           | 1.51%      | 2.03%      | 1.90%          |            |
| витрати до доходів         | 54.24%          | 54.15%     | 59.22%     | 61.76%         |            |
| Ціна ризику                | 0.46%           | 0.46%      | n.a.5)     | n.a.5)         |            |
| RОЕ                        | 10.11%          | 10.11%     | 9.91%      | 6.91%          |            |
| CET 1 ratio                | 15.81%          | 16.12%     | 17.75%     | 17.86%         |            |
| Tier 1 ratio               | 17.21%          | 17.60%     | 17.94%     | 18.01%         |            |
| Total capital ratio CAR    | 19.90%          | 20.24%     | 19.03%     | 19.08%         |            |
| Леверидж                   | 5.77%           | 5.90%      | 9.45%      | 9.96%          |            |
| NPL                        | 2.30%           | 2.22%      | 2.47%      | 2.70%          |            |
| Кредити 2ї стадії обесцінення | 9.45%           | 9.59%      | n.a.5)     | n.a.5)         |            |
| відношення кредитів до депозитів | 102.11%         | 102.16%    | 89.85%     | 87.51%         |            |
| Net stable funding ratio NSFR | 127.32%         | 126.74%    | 132.21%    | 133.03%        |            |
| Liquidity coverage ratio LCR | 159.47%         | 157.84%    | 217.17%    | 216.36%        |            |

Висновки: обережність у спекулятивному середовищі

Поточна макроекономічна ситуація та ринкова динаміка створюють складне середовище. Хоча бум ШІ демонструє різницю від дотком-бульбашки за джерелами фінансування та оцінковими метриками, сплеск спекулятивної торгівлі та концентрація ринку в мега-капітальних акціях викликають занепокоєння. Як зазначав Бенджамін Грем, цінові коливання можуть створювати можливість "розумно купувати, коли ціни різко падають, і розумно продавати, коли вони значно зростають", проте у інший момент краще "забути про фондовий ринок". У нинішньому контексті, коли "пан Ринок" надмірно ентузіастичний, дисциплінований підхід до управління ризиками стає вкрай необхідним.

Методи Джессі Лівермора, які полягають у відстеженні лідерів ринку, показників широти та поступовому масштабуванні експозиції, залишаються актуальними. Враховуючи падіння індексу волатильності VIX до історично низьких рівнів, зростання інтересу інвесторів та стабілізацію прибутковості казначейських облігацій США, ринкам варто залишатися пильними. Зрештою, хоча шлях найменшого опору наразі спрямований вгору, історія показує, що "будинок" зазвичай виграє, коли учасники ставляться до акцій, ніби до казино.